现实中的做空，意义也许在于对“人生的尾部风险”的对冲︱多向度

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编者按

本文的关键词是“做空”，以“做空”的角度，对很多事情做了解构：

在生意的玩法上，就是用小便宜买走你未来的选择权；

买房，尤其是贷款买房，可以看作是“做空”超发的货币；

金融领域的做空复杂一些，“预测准确+坚持到底”是一阶思维，找到“损失有限、收益极大”的选择权才是投资人该有的二阶智慧；

而现实中的做空，意义也许在于对“人生的尾部风险”的对冲。

因为长期看，人类处于前所未有的大上升通道，乐观，做多，大概率是对的。而中期和短期，我们也许会遭遇极小概率极大损失的极端事件，对其做空，就像买了一份保险。

换一个视角，事情也许会有趣很多，也能得到不一样的启发。

以下，祝开卷有得。

图文来源/孤独大脑（ID：lonelybrain）

作者/老喻

本文已获得转载授权，如需转载请联系原作者。

一

上个星期，我去给车做保养。

4s店推销未来三年的保养优惠包，原价三千刀（是指你每次单独做总共要花的钱），现在一起买就可以打五折。

突然想起某"做空大师"的一句话：所有的生意都是“做空”。

例如，预售机票，就是"做空"你按时登机这件事。

即：下注于你以为会发生的事情的反面，然后从中获利。

你以为自己会按时登机，但是万千人群中，总有一定比例的人因故改变行程。

于是商家预售给这部分的机票，就成功"做空"了。

国外流行礼品卡，逢年过节给人送卡，简单轻松。除了礼品功能，礼品卡最厉害的也是商家"做空"消费者会用卡这事儿。

据说，每年会有百分之十几的卡没有被用掉。商家成功"做空"。

还有：

健身卡是做空你的意志力。

温哥华的洗车卡是做空你对本地冬季绵绵雨天的误判。

再比如，你在某个城市买房，就是"做多"这个城市的未来。

但买房可能也是一种做空。

北美经济受疫情冲击较大，房价反而暴涨，我所在的温哥华再次出现抢房浪潮。原因之一也许是全球印钞。

此时此地，买房，尤其是贷款买房，就是“做空”超发的货币。

二

4s店向我特价兜售保修服务，也是做空“我未来三年按时来做保养”。

做空就是用小便宜买走你未来的选择权。

人很讨厌不确定性，很多时候相信百鸟在林不如一鸟在手。

因此，我们常常打折甩卖选择权。

或者是说，为了确定性，而放弃选择权。

比方说，通常会觉得，我在推销员面前有两个选择：

我不买优惠包，未来三年要花三千刀保养费；

我现在买优惠包，未来只用花1500刀。

对比一看，我买优惠包似乎义不容辞。

可事实是，也许未来三年我换了车，或者忘记来做保养。

以及，其中还有隐含的我所不知道的信息，例如额外费用。

如此一来，商家没准儿就"做空"成功了。

于是，我问了一下4S店工作人员：我可以在下一次保养前（一年一次）再决定是否买这个优惠包吗？

他回答：可以。

所以，事实上，我的选项是：

我不买优惠包，未来三年要花三千刀保养费；

我现在买优惠包，未来只用花1500刀；

我保留优惠包的选项，观察一下在下一次的保修前的一年里，是否会换车。

于是我最后选择了3，保留了自己在未来的选择权。

三

但是，健身者可能恰恰是要利用"做空"的发作用力，倒逼自己去多运动一下。

于是，健身房的逻辑是：

商家"做空"买卡的健身者（当然高级的健身房是心怀用户的）；

健身者试图利用与商家做空的对赌来激励自己。

这个和婚姻有点儿像。

一句常见的口头禅是：男人没有一个好东西。

可见很多女人对男人很悲观。

而对雄性动物的分析，也表明男人对婚姻的确有"反骨"。

那为什么男女还是要结婚呢？

结婚的动机，类似于健身房的"双边逻辑"：

女人结婚是做空“男人成为坏男人”；

而男人结婚是以此激励自己成为好男人。

再有，假如有朋友送你一张票，让你看场足球赛。为了提升观看的体验，你最好下个小注，这样会更加刺激，更加投入。

不仅要下个小注，我建议你下注给自己不喜欢的球队。

这样的话：

假如喜欢的球队赢了，你开心；

假如你讨厌的球队赢了，你赚钱。

四

以上，更像是用“做空”来打比方。

金融领域的做空要复杂得多。

投资高手段永平和李录都吃过做空的大亏。

所以，段永平牢记老巴的三个教导:

不做空；

不借钱（不加杠杆）；

不做不懂的东西。

为什么不做空呢？段永平的逻辑是：

做空有无限风险，一次错误就可能致命。

而且，长期而言，做空是肯定不对的，因为大市一定是向上的。

价值投资者是会犯错误的。做空犯错的机会可能只有一次，只要你做空，总会有一次犯错的，何苦呢?

许多道理都是要吃过大亏后才明白，理性如芒格也曾经因为用 margin，在两年内亏掉大部分身价。

告诫自己不做空的段永平，也时不时地做空一下特斯拉和GME，但只是小赌怡情而已。

上面说的，主要是“裸做空”，就是在自己没有持有相应股票的情况下来卖掉它。

“裸做空”和“逼空”的经典案例，莫过于2008年保时捷的故事。

2008年6月底，保时捷宣布其持有的股票和期权使其控制了大众51%的股份。

对冲基金认为大众汽车股价过高，开始押注做空大众。

2008年10月，全球资本市场卷入金融海啸，对冲基金加大做空力度，卖空仓位相当于大众总股本的12.9%。

2008年10月26日收盘之后，保时捷突然宣布，对大众股权的控制上升到了74.2%（本文省略了中间的坎坷过程）。

剔除州政府持有的20%大众股票，市面上流通的大众股票只剩5.8%，而卖空仓位却高达12.9%！也就是说，空方即便把市场上的股票买光，也不够给期权多头交割。

结果，卖空者已无法买入股票来平仓，空头在交割日会自动爆仓。

短短几日内，股价从210欧元上涨到了1005欧元。

也许你还记得当年的新闻，德国亿万富翁阿道夫·默克勒因此卧轨自杀。

五

电影《大空头》里，讲述的是另外一种“做空”故事。

大空头的攻略

时间：2005年-2007年。

机会：2005年，发现美国房贷还款记录糟糕，违约率不断上升。

下注：赌地产泡沫会破裂，做空次级房贷。

赌注：CDS。若输每年缴1.5%保费，若赢赚30-50倍保费赔付。

过程：从2005年开始下注，2006年基金大幅回撤，饱受煎熬。

结果：2007年，次级房贷危机爆发，大赚一笔。

电影里几个主角，看跌美国房价，做空次级房贷。

尽管道理并不复杂，但是要理解这个过程非常不容易。

有些小概率事件可以叠加成大概率事件，而该事件因为“小概率”而拥有的特别选择权，会带来赚大钱的机遇。

光有这个秘密还不够，还需要“二阶”使用指南：

好的赌注需要一条凸性曲线的庇护。

这类机会很难抓住，因为你要找到一个被错误定价的机会，和愿意与你对赌的对手。

而且，你只能围猎，而不能去追捕。（这又是一个有趣的大话题了。）

这种做空，即使看起来是小概率，算下来期望值仍然是正的，而且时间对做空者而言是朋友而非敌人，例如上面的例子，每年的“小输”成本仅为1.5%。

话虽这么说，如果你看过电影《大空头》，就知道独眼侠用这种方法赚钱有多么孤独，多么艰难。

六

做空“小概率事件”，是个奇怪的做法。这方面著名的公司有普世资本（或环球资本）。

该公司创始人马克·施皮茨纳格尔称之为：

尾部风险对冲。

这绝非到处去买彩票，而是花“小钱”，买到被错误定价的对冲资产。

更形象的描述，还是要回到我发明的“概率权”，环球投资以极低的价格去购买那些被甩卖的概率权。

难题在于，你能否发现那些馅饼？又是否能够持续找到被低估的对冲资产？

简而言之，这个策略看似简单，其实非常反人性。

连塔勒布这类看似理性冷酷的人，他自己的基金后期据说成绩很一般，外加身体出了状况，后来也关掉了。

同时，持续性地找到被错误定价的对冲资产，似乎需要一个人和一家公司始终很聪明，这类事儿能够持续化、规模化吗？

事实上，从2009年到2019年，美股迎来一场超级大牛市，许多尾部风险对冲基金都亏得一塌糊涂。

而马克·施皮茨纳格尔的环球投资，却赚得让人眼红：

2007年刚成立就在全球金融危机实现翻倍的业绩。

从2008年开始算起，该基金的年回报率竟然达到了76% 。

2015年由于油价大跌以及中国经济放缓导致的市场大幅度调整，一天内净赚10亿美金。

2020年第一个季度，因为全球疫情导致的危机，该基金实现回报约40倍。

环球投资看起来也很会做生意，也就是募集资金，因为基金总是需要弹药的。

环球投资的产品，被形象地称为“巨灾保险”，客户多是钱很多的金融机构，比如养老基金、主权基金。

客户指定部分需要上“保险”的资产，向环球投资额外提供一部分资金，环球投资管理并对额外资金收取相应的提成。

环球资本的玩儿法很不容易，但是这种用“超级看跌”来对冲的思路，即使对于我等普通人，也算是多有启发。

七

现实中的做空，意义也许在于对“人生的尾部风险”的对冲。

例如：买保险、系安全带、远离烂人、狡兔三窟等等。

前几年有朋友（是职业选手，业余勿碰）做期货投资大赚，立即在深圳等地买了房子。

即使看空，也不宜轻易做空。例如早在2004年我就有做地产的朋友看空行业。

判断都是或然性的。他合适的做法也许是变现一部分资金投到别的行业做对冲，保留一部分地产投资，而非彻底离开。

长期看，人类处于前所未有的大上升通道，乐观，做多，大概率是对的。

而且，人生一场，来都来了，有什么好悲观的。

然而，中期和短期，我们也许会遭遇极小概率极大损失的极端事件，对其做空，就像买了一份保险。

在较小的时间尺度上，人生就是一场做多做空的赌博。

小学生比尔·盖茨曾经写道：

人的生命就像一场正在燃烧的火灾，一个人所能做的，就是从这场火灾中，竭尽全力抢救点东西出来。

但是，假如人生注定要结束，抢救了又如何？

最后

就像《西游记》孙悟空的第一次落泪，是想到自己作为肉骨凡胎，终究要面对死亡。

我们无法为了获得长生而四处找神仙拜师学艺。

但，是否可以倒过来想一下：

人生其实就是一场对死亡的“做空”。

该如何“做空”人皆有之的死亡呢？举例如下。

问题：死亡会带走你。

做空：努力在这个世界留下一些什么痕迹。

问题：死了之后你什么都做不了。

做空：种些树，或类似于种树的跨代之事。

问题：死亡令现实世界毫无意义。

做空：去创造一些独立于死亡之外的意义。

这样一来，事情就有趣多了。

正如加缪所说：

“我们力所能及的，只是在别人从事毁灭的同时，尽可能多地去创造。

正是这种漫长、耐心、默默无闻的努力真正促进了人类历史的进步。”

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